地方政府债务形成与演化进程

地方政府债务发端于20世纪70年代末，部分省及地级市开始尝试通过举债弥补资金缺口以更好地履行政府职能，但受限于地方政府自主权，该阶段地方政府债务规模整体较小。此后，伴随中国财税体制变化、地方投融资模式变迁，地方政府债务在不同经济发展时期呈现不同特点。

阶段一：融资平台成为地方政府财政收支矛盾下的融资代理人。1994年，《中华人民共和国预算法》审议通过，明确要求地方政府不列赤字，除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。在地方政府无法独立举债的情况下，同年分税制改革进一步加剧了地方财政收支矛盾。地方政府在财权、事权不匹配的情况下，有财政收入约束，通过财政部代发代还债券获取的资金也较为有限，无法筹得地方发展所需资金，于是尝试成立各类城市投资公司作为融资平台，以独立企业法人形式代替政府进行直接或间接融资，从而弥补政府投资项目的资金不足。同时，以GDP为主导的政绩考核机制与政府竞争模式，促使地方政府往往重投资规模、轻投资质量，粗放型的财政支出行为也在一定程度上加速了融资平台这个地方政府融资“创新”渠道的快速发展。

阶段二：“四万亿”政策推动融资平台第一轮债务扩张。为应对2008年全球金融危机的负面影响，国家出台“四万亿”刺激政策，其中地方政府配套资金2.82万亿元。在“四万亿”配套资金需求、国家政策支持、地方政府资金缺口等多个因素推动下，地方融资平台呈现爆发式增长。2008年上半年，全国融资平台约有3000家，贷款余额约为1.7万亿元。截至2010年年末，融资平台数量已升至6576家，审计署统计结果显示，融资平台债务中仅政府负有偿还责任的债务已达到4.08万亿元。地方融资平台数量与债务规模均呈现翻倍式增长。

阶段三：依托“影子银行”，融资平台进行第二轮债务扩张。伴随前期“四万亿”政策的负面影响显现，经济下行压力增大，地方融资平台信贷风险引发关注，国家出台一系列政策对地方融资平台银行信贷融资进行规范。同阶段，国内利率市场化持续推进，存款脱媒促使大量资金流向“影子银行”，如信托机构、基金子公司、P2P平台等，“影子银行”成为地方融资平台继银行信贷之后的重要融资来源。与此同时，商业银行为规避监管，将表内业务转移出表，通过表外理财、银信合作等形式为地方融资平台提供资金支持。借助“影子银行”的“逆周期”扩张，融资平台呈现新一轮债务扩张。根据国家审计署统计，截至2013年6月底，全国融资平台债务余额达到6.97万亿元，较2010年年底增长40.22%。同期，伴随直接融资渠道快速发展，融资平台公开市场债券融资规模快速攀升，2012至2016年城投债净融资额年均达到1.18万亿元。

阶段四：地方债务隐性化。融资平台依托政府信用迅速扩张债务的同时，地方政府债务风险隐患持续积聚，地方政府“债务—投资”的驱动模式难以为继。以2014年新《预算法》与43号文出台为标志，地方债务进入规范发展期。一方面“开前门”，赋予地方政府举债权，并纳入全口径预算管理，实行规模控制，并以2013年政府性债务审计结果为基础，对于企事业单位举借的政府负有偿还责任的债务，通过发行地方政府债券进行置换；另一方面“堵后门”，明确政府与企业的责任边界，政府债务不得通过企业举借，企业债务不得推给政府偿还。2017年50号文、87号文及2018年194号文、23号文等系列文件，对于各类违法违规举债行为进一步细化明晰，各类试图仍以政府隐性信用背书的融资行为得到有效遏制。

在疏堵结合的政策导向下，地方政府债务进入规范化管理轨道，总体风险可控，但未纳入地方债务审计范围的存量隐性债务风险仍未消除且不容忽视。一方面，地方政府存量债务中非政府债券形式债务均以2013年政府性债务审计结果为基础，但该次审计工作各省份融资平台及国有企业债务纳入政府负有偿还、担保及救助责任三类的统计口径并不一致，或导致部分地方债务未显性化且被低估；另一方面，地方政府在财权、事权不匹配且债务限额约束下，发行省级地方政府债券的“开前门”举措难以真正满足各层级地方政府的实际资金需求，融资平台及部分国企所承担的地方公益类项目融资职能难以真正剥离，中央关于划清地方政府与企业界线的政策要求在财政压力较大的地方较难落地。由此致使2015年至2017年，地方政府仍有依托融资平台及国有企业，通过注入公益性资产、出具承诺函等形式或利用政府引导基金、PPP等渠道扩张债务并为该类债务提供隐性背书的情况，呈现为此阶段部分地方债务的“隐性化”特点。

地方政府隐性债务重要载体——融资平台面临较大转型压力与挑战

地方政府依托融资平台所形成的地方政府隐性债务是中国特有财税体制及经济发展模式的产物，快速扩张的隐性债务背后其实是地方政府“债务—投资”驱动模式的不断强化，既源于地方政府超出财力搞建设，亦有金融机构以政府兜底幻觉代替市场化风控要求的推波助澜。现阶段推进融资平台转型与防范地方政府隐性债务风险已是一体两面，只有切实剥离平台企业的政府融资职能、推进其市场化规范化转型，方能从源头处防范融资平台成为地方政府债务隐性化载体，并有效防范存量隐性债务风险的深化与蔓延。在现阶段宏观经济下行压力增大、强监管持续加码的严峻背景下，融资平台转型之切、转型之难进一步凸显。

发展环境变革下，融资平台面临迫切的转型压力

融资平台在前期债务快速扩张的同时并未培育与其负债水平相适应的资产经营能力与盈利能力，使其对外部融资极为依赖且敏感。伴随中国经济发展进入新常态，经济运行的深刻变化使得地方融资平台的发展环境面临深刻变革，前期债务扩张模式已难以维持，“成也融资，败也融资”的发展困境迫使现阶段的平台企业谋求转型。

货币收紧，利率中枢上移，融资平台再融资承压。伴随美国与欧洲启动加息和缩表进程，中国稳健偏中性的货币政策呈现边际收紧态势，利率中枢持续上移。截至2017年11月，10年期国债收益率突破4%，为三年来新高。资金成本的持续上升，一方面直接拉高融资平台“借新还旧”的成本，另一方面使其财务状况恶化、信用水平下降，加大平台企业在资本市场再融资难度。尤其是财政实力较弱、债务率整体偏高的省份，地方政府对于融资平台的补贴资源有限，平台企业对于外部融资成本变化更为敏感。

金融整顿持续深入，融资平台融资暗道受阻。2017年，央行对于商业银行的宏观审慎监管（MPA）加强，将表外理财和同业存单相继纳入MPA考核，一方面影响平台企业的可贷资金，另一方面有效控制了“影子银行”的资金来源。同时，央行出台《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，对各类资管机构在打破刚性兑付、规范资金池、消除多层嵌套和通道、精致化管理方面进行明确规范。伴随金融整顿和金融改革的持续深入，地方融资平台此前借助“影子银行”规避监管的融资暗道已难以为继。

监管多方面约束，加快融资平台与政府信用剥离。伴随国家宏观调控重心由稳增长向防风险转变，2017年关于规范地方政府融资机制的监管政策密集出台，进一步加快地方融资平台与政府剥离。一方面，加快剥离地方融资平台与地方政府的信用、债务，通过50号文、87号文、194号文等进一步明晰地方融资平台与地方政府的界线；另一方面，剥离平台企业的政府“债务—投资”代理人角色，由政府主导向市场主导转变。2014年以来，在防范地方债务风险的同时，国家调控政策更加强调优化政府投融资机制，调动社会资本参与力度，通过引入市场化力量，倒逼地方融资平台职能转变。

土地出让收入下滑，融资平台偿债来源削弱。地方融资平台的典型融资模式即政府赋予平台土地使用权，融资平台利用土地使用证融资以进行基础设施建设，此后通过土地出让收入偿还前期借款。在此模式中，土地收益是外部融资的重要担保与还款来源。但伴随经济进入新常态，土地供给逐步减少，房地产市场深度调整，土地收益作为偿债来源已难以持续。2015年中国土地出让收入为3.37万亿元，同比增速由2010年的106.25%下降至-21.62%，呈现显著下滑态势。2016年“营改增”后，地方税收收入进一步下降，财政收支矛盾加大，地方财政对于融资平台的偿债支持逐步削弱。

融资平台市场化转型所面临的挑战

地方政府融资渠道受限，对融资平台的依赖与干预仍较高。如前所述，2014年新《预算法》与43号文出台后，地方政府尽管获得独立举债权，但在发债限额约束与地方财权、事权不匹配的背景下，一般债券与专项债券资金仍难以弥补地方较大的融资缺口。例如，2017年地方政府债券发行上限为1.63万亿元，该金额与地方融资平台年均负债规模难以匹配。同时，地方政府债券仅由省级政府发行，而融资需求更高的地市级政府仅能通过省级政府实现债券融资，融资效率及灵活性均较低。在地方各级政府财权事权不匹配、融资渠道未真正打开的背景下，平台企业的政府融资职能难以真正剥离，政府与平台之间的双向依赖仍在持续深化，给融资平台向独立市场化主体转型带来更大阻力。

平台企业投资结构单一，造血功能较差。融资平台承担的项目主要集中于资金投入多、投资收益少、回收期长的基础设施项目，投资结构十分单一，缺少足以支撑公益性项目的经营性项目收益来源，依靠融资平台自身经营难以实现盈利和现金流的平衡，需要通过政府补助等方式实现盈亏平衡。在当前强监管压力下，融资平台面临严峻的融资环境和业务转型压力，融资平台的经营性活动尚不稳定，利润增长依然较弱，在累积效应作用下，盈亏平衡的缺口成倍增大，资金需求结构严重失衡；很多融资平台的资金需求中，用于资金周转的额度已远高于用于新建项目的额度。

平台企业市场化意识弱，运作效率较低。从外部看，融资平台承担的公益性项目往往不存在市场竞争问题，相对于纯粹的市场竞争主体，缺少来自外部的竞争压力，不利于运作效率的提升；从内部看，融资平台的运作机制相对于完全市场化的企业还不够完善，内部提质增效的动力不强，由此造成融资平台的运作效率总体上较低。总体上讲，投融资平台由于其政府属性，在经营管理、项目运作过程中首先关注的是满足政府要求，而不是满足市场需要，从而导致经营运行效率较低。

多方举措防范地方政府债务风险

财权与事权合理匹配的财税体制是地方债务风险管理的基础。1994年实行的“分税制”改革，彻底扭转了中央和地方的收入格局，解决了当年中央财政紧缺的问题，但是中央与地方财政事权和支出责任划分不尽合理，地方政府财政收入占全国财政收入的比重约为50%，其支出占全国财政支出的比例却超过80%。因此，要真正消除地方政府债务风险，必须真正建立财权与事权合理匹配的财税体制。2018年2月份，国务院印发《基本公共服务领域中央与地方共同财政事权和支出责任划分改革方案》（以下简称《方案》），新时期财政事权与支出责任划分改革取得突破，后续仍须进一步出台其他细分领域的中央与地方财政事权和支出责任划分方案，形成全方位、权责明确的中央、地方财政事权和责任划分体系。与此同时，税收体系仍须进一步完善，形成“以共享税为主、专享税为辅”的中央和地方收入划分体系，适当提高地方的共享税分享比例，增加地方主体税收来源。值得一提的是，中央与地方对共享税的分享比例一旦确定，应在较长时期内保持稳定，以保证体制激励效果。

加快推进地方政府债务信息公开，提高债务管理的透明度。2017年以来，在加快地方政府债务信息公开方面取得了重要进展：2017年6月，《全国和地方资产负债表编制工作方案》经中央全面深化改革领导小组审议通过；2018年3月，财政部发布《政府综合财务报告编制操作指南（试行）》；从2017年年末开始，财政部逐月公布地方政府债券发行和债务余额情况。但从当前来看，我国地方政府债务信息公开仍有诸多不完善之处。一方面，财政部公布的地方政府债券发行和债务余额情况，仅是地方政府直接债务，而实际上地方政府债务结构复杂，相当一部分债务以城投平台债务、国有企业债务、PPP等隐性债务形式存在，信息高度不透明，隐藏着巨大的风险。另一方面，当前我国地方政府债务口径不统一问题依然存在。从横向上来看，财政部、发改委、审计署以及各地地方政府的统计口径并不完全统一；从纵向上来看，地方政府不同时期披露债务数据具有较多随意性，没有统一方式。在制度不完善的情况下，我国地方政府债务的信息涵盖与披露方式需要做出特别的设计，应根据我国地方政府债务的实际情况，对隐性债务予以充分考虑，以更为准确地评估地方政府的实际债务水平。与此同时，债务信息的公开应形成完整的制度，有关部门及地方政府应按一定的时间频次、可比的统计口径持续进行债务信息公开，以合理引导和稳定各方预期。

完善债务风险预警机制，加大对高风险地区的约束和惩罚力度。国务院办公厅于2016年10月印发的《地方政府性债务风险应急处置预案》对地方政府债务信息报送及债务风险事件处置进行了详细规定，明确“市县政府年度一般债务付息支出超过当年一般公共预算支出10%的，或者专项债务付息支出超过当年政府性基金预算支出10%的，债务管理领导小组或债务应急领导小组必须启动财政重整计划”，明确财政重整计划包括但不限于暂停除法律、行政法规和国务院规定的财税优惠政策之外的其他财税优惠政策，压缩基本建设、政府公用经费等各项支出，控制人员福利等多项内容，并提出依法追究有关人员责任等。2018年3月，财政部发布《关于做好2018年地方政府债务管理工作的通知》，再次强调加大对高风险地区债务风险的防范力度，首次提出研究制定对高风险地区政府投融资行为的约束性措施。值得一提的是，当前我国地方政府显性债务风险总体可控，而隐性债务风险较大，且由于信息不透明，可控性依然不足，它的爆发同样可能对地方政府信用和经济发展产生极为负面的影响。因此，在债务风险预警和防控体系中，尤其需要关注隐性债务风险，做好隐性债务摸底是进一步防控地方政府债务风险的前提。同时，对隐性债务风险较大地区相关人员的追责也应进一步加强。

切实贯彻落实已出台的系列政策，妥善解决存量债务风险，规范新增债务管理。43号文发布以来，围绕“开前门、堵后门、修明渠、堵暗道”的规范，地方政府债务管理以及投融资平台举债等方面的政策不断出台。2017年以来，在“防风险”背景下，中央针对政府通过城投平台违规举债、明股实债、PPP不规范等行为，相继出台了系列文件。这一系列政策如果能切实贯彻执行，实际上是可以妥善应对地方政府债务风险、规范投融资平台举债的。但在实际操作中，在中央和地方财税关系没有根本改变的前提下，融资平台依然履行着重要的基础设施建设职能，导致违规举债行为难以杜绝。同时，在隐性债务摸底尚未完成的情况下，存量债务风险处置难以有的放矢。此外，市场依然存在一定的“兜底”幻觉。因此，要保证已出台的系列政策贯彻落实，一方面要持续推进央地财税体制改革，另一方面地方政府债务统计与信息披露工作仍要加大力度，同时加大督查问责力度以确保新增债务严格遵守现有政策规范。此外，在当前地方财权与事权合理匹配问题并未得到根本解决的情况下，地方政府也要充分发挥主观能动性规范税源监控，加强税源管理，多方面拓展税源，提升自身财税实力，减少对举债发展的依赖。

提高地方政府发行债券及其二级市场交易市场化水平，有效发挥其融资功能。自2014年新《预算法》规定地方政府可以直接发债以来，近年来，为提高地方政府发债及其债权交易的市场化水平，中央政府在政策方面做了不少努力。但是，在当前我国地方政府缺乏完备清晰的资产负债表和财政收入支出表、债务信息并不完全透明的情况下，地方政府信用评级差异并不显著，地方政府债券发行市场化定价依然缺乏足够的基础。要提高地方政府债券发行市场化水平，仍须做好顶层制度设计。加强政府财务信息公开是实现地方政府发债市场化的重要前置条件。与此同时，建议统一地方政府发债主体与资金使用主体，允许具备条件的地市或县作为发债主体直接发债。此外，提高地方债二级市场流动性，完善做市商制度，打通银行间和交易所市场，鼓励更多投资者进行二级市场交易。

规范运用产业引导基金、PPP等融资渠道

虽然当前各方对中国地方政府存在巨量隐性债务这一点达成了共识，但隐性债务规模到底有多大、其中蕴藏多大风险则众说纷纭，有关部门统计口径也不统一。当前亟须对已经形成的隐性债务进行摸底排查，以此为基础，有的放矢地做好存量隐性债务的化解工作。与此同时，必须坚决遏制隐性债务快速增长的势头。2017年以来，有关部门持续出台文件对产业引导基金、PPP等融资方式进行规范，如果这些规范能得到贯彻落实，将对地方政府通过产业引导基金、PPP等融资渠道违法违规举债产生较好的制约作用。但是，监管部门仍要持续关注，与时俱进地改进监管方式，防范地方政府在融资压力下通过金融创新规避监管、拓展其他融资渠道，导致新增隐性债务。