2020年2月11日科创板上市公司石头科技（688169.SH）发行价敲定，公告显示石头科技发行价高达271.12元，将超越此前中小板上市公司海普瑞（002399.SZ）148元的发行价，成为A股历史上发行价最高的新股，"疯狂的石头"再现。由于石头科技成长过程中对小米公司高度依赖，再加上公司主要产品是扫地机器人，某种意义上来说公司是被小米喂大的扫地僧。

按照石头科技招股书，本次IPO公司拟公开发行1666.67万股，拟募集13.02亿元，其中11.7亿元用于新一代扫地机器人、商用清洁机器人产品开发项目、石头智连数据平台开发项目三个募投项目，剩余的1.32亿元用于补充营运资金。从此次石头科技发行情况来看，按照271.12元的发行价，公司预计募集资金总额高达45.19亿元，扣除发行费用1.51亿元（不含税），预计募集资金净额高达43.68亿元。

石头科技成立于2014年6月，创始人昌敬曾在傲游、微软、腾讯和百度等全球一流科技企业担任过产品经理。目前公司主营业务为智能清洁机器人等智能硬件的设计、研发、生产和销售，其主要产品为小米定制品牌"米家智能扫地机器人"、"米家手持无线吸尘器"，以及自有品牌"石头智能扫地机器人"和"小瓦智能扫地机器人"，2016-2019H1公司营收分别为1.83亿元、11.19亿元、30.51亿元和21.25亿元，其中智能扫地机器人及其配件收入之和占营业收入的比例分别为100.00%、100.00%、99.88%和94.24%，也表明公司现有产品结构单一，产品品类相对较少。未来如果智能扫地机器人市场需求发生较大波动或者公司无法及时响应消费者对智能扫地机器人性能和新功能的需求，将对公司经营带来重大不利影响。

石头科技对小米公司较高的依赖性将是投资者的关注点。实际上说小米公司喂大了石头科技也不为过， 2015年3月小米公司旗下投资公司天津金米连同上海赫比、个人投资者丁迪以每股142元的价格向成立满半年的石头科技增资，其中天津金米增加注册资本9.27万股，增资总对价达到1314万元，本轮增资完成后石头科技投后估值约4380万元。

此外石头科技在后续发展过程中也喝足了小米的米汤。作为最重要的客户，2016-2019H1石头科技向小米公司销售的产品收入高达1.83亿元、10.11亿元、15.29亿元和9.14亿元，占公司营收的比例为100%、90.36%、50.17%和43.01%，由于公司股东天津金米是小米公司旗下投资公司，因此俩公司之间的交易构成关联交易。

笔者认为石头科技与小米公司这样过于紧密的关系值得投资者关注。除了两者之间存在大量关联交易，由于"米家智能扫地机器人"、"米家手持无线吸尘器"产品属于定制产品，与石头科技自有品牌"石头智能扫地机器人"和"小瓦智能扫地机器人"存在一定程度的竞争关系，如果未来公司自有品牌无法保持迭代创新，则自有品牌将可能受到小米公司产品的竞争冲击，将会对公司经营业绩产生重大不利影响。

生产模式上石头科技采用了ODM模式，公司产品全部采用委托加工方式生产，无自建生产基地，其主要委托加工厂商为欣旺达。欣旺达（300207.SZ）是创业板上市公司，主要从事锂电池模组研发制造业务，该公司同时也为小米提供手机锂电池模组产品。报告期内公司对欣旺达的委托加工采购额分别为0.53亿元、3.31亿元、9.85亿元和5.42亿元，占公司委托加工采购总额的比例分别为99.68%、100.00%、98.80%和89.17%。

根据石头科技与小米的业务合作协议，对于小米定制产品，公司负责其整体开发、生产和供货，并按照小米订单生产和交货。在现有合作模式下，公司自主选择与更换米家品牌产品的代工厂商，但根据约定，公司在更换产品关键零部件及组装供应商时，需提前告知小米；另外公司自有品牌产品代工厂商由公司独立自主选择，与小米无关，但目前公司自有品牌产品代工厂商与米家品牌产品代工厂商一致。因此，目前公司代工厂商的选择与更换会受到小米影响，如果小米对公司更换米家产品代工厂商提出强烈异议，将不利于公司顺利选择米家产品代工厂商，进而会影响公司代工厂商的选择与更换。

除了共享供应商，石头科技与小米公司还存在相关专利共享的问题。截止2019年上半年，公司与小米共有59项境内专利，5项境外专利。根据业务合作协议等约定，石头科技与小米公司均有权自行实施使用共有知识产权，无需向另一方通报及分享收益。上述条款保障了公司对共有知识产权的使用权，但是小米公司拥有单独自行使用共有专利生产相关产品的权利。另外报告期内公司与共有专利相关的米家智能扫地机器人营收占比高达98.58%、88.36%、47.21%和34.82%，如果小米公司未来单独自行使用共有专利生产智能扫地机器人产品，将会对石头科技经营带来重大不利影响。

小米公司的这碗汤喝起来还是有点风险的。

招股书可知，目前智能扫地机器人行业市场容量不断扩大，新的参与者也不断涌现，目前在国内主流电商平台上销售的智能扫地机器人品牌已近200个，行业竞争在加剧。从行业地位来看，2019年上半年国内市场前三大品牌分别为科沃斯、小米公司和石头科技，市场占有率分别为48%、12%和11%，合计市场占有率为71%。从国内线上市场占有率看，2019年上半年线上市场前五大品牌分别为科沃斯、小米公司、石头科技、海尔和iRobot，分别占比为43.4%、13.3%、12.7%、5.0%、4.8%，合计市场占有率为79.2%。从上述国内市场占有率和国内线上市场占有率数据可以看出，智能扫地机器人行业品牌头部集中效应较为明显，但也注意到公司在行业中属于第三名选手，市场份额随时面临头尾企业的挤压与蚕食。

石头科技成立之初就将基于激光测距模组（LDS）技术的智能扫地机器人作为主要产品的发展方向。智能扫地机器人在通过基于激光测距传感器、惯性测量单元等传感器的SLAM算法构建出户型地图后，再根据户型地图进行定位，同时通过AI算法规划出智能、高效的清扫路径，可以有效避免漏扫重扫。服务器端通过对联网产品数据进行深度学习、算法优化从而不断迭代升级机器人算法，目前公司是国际上将激光雷达技术及相关算法大规模应用于智能扫地机器人领域的领先企业。根据中怡康的监测数据，2019年上半年石头科技"米家智能扫地机器人"和"石头智能扫地机器人"分别占有国内LDS全局规划产品线上零售额的27%和26%，合计占有国内LDS全局规划产品线上零售额53%，公司产品在LDS全局规划线上市场的市场占有率排名国内第一。

在研发投入方面，2017-2018年石头科技每年投入的研发费用超过1亿元，预计2019年将超过1.5亿元，领先同行的技术或许是能让公司在竞争日趋激烈的扫地机器人市场突出重围的重要举措之一。

资料来源：石头科技招股书，阿尔法经济研究

从2014年6月成立到2020年2月实现科创板上市，在短短6年多的时间里石头科技不仅实现了上市的梦想，而且公司从产品、渠道等多方面不断降低对小米的依赖，话说回来扫地僧本来就是Bug级的存在，再喝小米的汤就说不过去了。

首先是石头科技自有品牌逐渐抚养长大。2016年9月石头科技推出了第一款智能扫地机器人产品"米家智能扫地机器人"，当年实现营收1.81亿元，但该产品属于小米公司定制产品，与石头科技关系不大。从2017年开始石头科技自有品牌"石头智能扫地机器人"开始贡献收入，当年实现营收1.08亿元，2018"石头智能扫地机器人"实现营收14.78亿元，营收占比高达48.5%，几乎占了一半。2018年公司另一自有品牌"小瓦"投向市场，当年贡献营收0.92亿元。从2017年到2019年上半年，不到3个年度石头科技自有品牌便占据了营收的一半以上：

资料来源：石头科技招股书，阿尔法经济研究

渠道方面，石头科技同样在去小米化。原本属于ODM厂商的石头科技，2016年为小米公司定制的"米家智能扫地机器人"产品按照合作协议，由委托第三方物流公司配送至小米公司指定仓库，完成产品交付，因此从招股书可以看到，2018年按照小米模式销售的收入占到当年公司营收的100%。从2017年开始，公司自有品牌"石头智能扫地机器人"、"小瓦智能扫地机器人"开始投放市场，因而公司针对自有品牌主要采取了面向终端客户的线上B2C模式、面向线上平台的电商平台入仓模式喝线下经销商模式。

线上B2C模式有两种，一种是公司通过自有官网平台向C端客户销售，但占比很小，2017-2019H1通过自有官网平台销售的收入占比仅有0.04%、0.07%喝0.06%，而通过京东、天猫、苏宁等第三方电商销售的金额占营收比例分别为5.81%、12.80%和11.36%。线下渠道目前主要是经销商模式，2017-2019H1线下经销商销售占比分别为2%、25.37%和38%，相比而言线下直销占比还不到0.02%，几乎可以忽略。

石头科技逐渐去小米化了。

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