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文/吴悦风

来源：@月风_投资笔记

2018年9月14日，“移动内容聚合第一股”趣头条在纳斯达克挂牌上市，首日股价飙涨128%，最高涨幅一度达近200%，五次触发熔断点致暂停交易，最终报收15.97美元，市值46亿美元。

昨天，做空公司WolfpackResearch的一份报告称，趣头条2018年的销售中，74％属于“虚假销售”，该公司报告的现金余额中，有74％“并不存在”。趣头条股价盘中一度下跌10％，随后跌幅收窄至2%，报2.79美元，远低于上市时最高的20.39美元。

此时趣头条的市值只剩下7.55亿美元的市值。

这里就出现了目前金融市场仍存的最大潜在风险：一二级倒挂带来的一级市场出清风险。

因为2018年3月15日，趣头条完成超过2亿美元的B轮融资，由腾讯产业共赢基金领投，尚珹资本、顺为资本、小米科技、华新致远、创伴投资、光源资本、成为资本、红点创投、华人文化等跟投，B轮投后估值超过18亿美元；2018年8月，趣头条引入包括人民网旗下基金在内的战略投资者，投资额约6000万美元，投后估值达27亿美元。

除了A轮估值没有公布以外，BC轮估值，都远高于上市半年后的二级市场估值，更远高于目前最新的市值（7.55亿美元）。

尤其是趣头条其实是一个2016年6月才正式上线的年轻公司，到挂牌上市仅用了2年3个月，打破了拼多多的记录，刷新了中概股最快上市速度。

这种一二级倒挂的情况在一级市场频繁出现，一级项目远比二级市场的价格贵，尤其是一级融资和投资寒冬到来之后。

有人问，那么明显的到挂为什么不降估值？

开玩笑，一级市场的最大游戏规则就是发新撑旧，不停的发新产品募资，然后给老产品接盘，俗称“继续跟投”，这样老产品清盘时能做出来一个非常美妙的IRR，就可以继续有理由发行新产品募资，如此反复。

所以这种手法如果想继续进行，最终一定会引发一个结果：一二级倒挂，就是发新撑旧，把估值撑出来非常高的水平。

但是随着击鼓传花、“庞氏骗局”的演进，这里换手的节奏越来越快、估值越来越高，尤其是13年以来的PE热潮近期迎来“3+2”类老产品的陆续清算，大家的压力越来越大了。

最终手段，就是开始大范围的“催熟”，以趣头条为例，即使亏损、即使基本面有瑕疵，我也要急速2年催熟上市，让新客户顺利给老客户接盘，让老产品的IRR做的好看。

某种意义上说，趣头条的每一个投资方，都参与了这个估值明显高估的一二级倒挂的设局，每一个人看起来都是君子，实际上都是...。

GP拿了管理费，被投公司拿了真金白银，大家都开上了玛莎拉蒂，买了大平层，这真是一个完美的故事结局。

谁让咱们的韭菜LP太多了。