文|雷达财经 长帆

编辑|深海

5月19日，瑞幸咖啡公告确认收到纳斯达克交易所通知，被要求从纳斯达克退市。对此，瑞幸咖啡计划在纳斯达克摘牌前举行听证会，在听证会召开之前，公司将继续在纳斯达克上市。听证会通常安排在请求日期后约30至45天举行。

美股维权律师、北京郝俊波律师事务所创始人郝俊波向雷达财经表示，被要求退市并不意味摘牌100%发生。目前没有看到纳斯达克要求瑞幸咖啡摘牌的理由，不好判断瑞幸咖啡退市概率。接下来，瑞幸还有机会为保留上市资格进行抗辩。

郝俊波还表示，即使瑞幸咖啡摘牌，也不影响投资者对瑞幸咖啡索赔。如已经从美股退市的易居中国因证券欺诈案已于近日被投资者诉至法院。

雷达财经梳理发现，自瑞幸咖啡创立后，一直面临巨大争议。今年4月2日，瑞幸主动承认造假后，危机全面爆发。目前，公司创始人钱治亚等涉事高管，已被暂停职务，并从董事会辞职。

瑞幸咖啡面临的麻烦不仅于此，目前，中美监管机构正在对瑞幸咖啡调查。此外， 5月15日上午，14家境外投资者起诉瑞幸咖啡案在香港开庭。

模式被指存在根本缺陷

瑞幸咖啡自成立以来，一直靠“烧钱驱动”。自2017年成立至今，瑞幸咖啡一直处于亏损状态。2018 年，公司净亏损 16 亿元，2019 年前三季度公司净亏损17亿元。

瑞幸咖啡能够支撑至今，与神州系的资本支持密不可分。

瑞幸咖啡的核心创始团队里，创始人、原CEO钱治亚此前是神州优车的COO，负责市场营销的CMO杨飞曾是神州优车的CMO。在其创业后，获得神州优车董事长陆正耀个人和愉悦资本的数千万元天使投资。

2018年6月，瑞幸咖啡宣布完成A轮2亿美元融资，投后估值10亿美元，由大钲资本领投，愉悦资本、新加坡政府投资公司（GIC）、君联资本跟投。

同年12月，瑞幸再次融资2亿美元，A轮资方君联资本不再跟投，中金公司进入投资人列表，其他三家公司继续投资，投后估值22亿美元。此轮融资过后，愉悦资本创始合伙人刘二海进入瑞幸咖啡董事会。

早期投资人大多与神州优车有着密切的关系。刘二海在创办愉悦资本前，曾担任联想投资的董事总经理，在这期间，他投资了神州租车，与陆正耀建立了良好关系；君联资本董事长朱立南，担任神州优车董事；大钲资本的创始人黎辉在担任华平投资亚太区总裁时主导投资了神州租车，并曾加入神州优车出任副董事长。

靠烧钱推动，瑞幸咖啡成为发展最快的连锁咖啡店。在2019年1月3日举办的瑞幸咖啡战略沟通会上，钱治亚曾表示，2018年瑞幸咖啡已布局门店2073家，2019年将新开店2500家，2019年底总门店数超过4500家，门店数和杯数全面超过星巴克。

烧钱并未能带来稳定的现金流。瑞幸咖啡 2019 年第三季度经营性现金流为-1.23亿元。

东兴证券认为，瑞幸咖啡本质上是连锁咖啡店的模式。其商业模式并不存在突破某个临界点就可以战胜竞争对手，建立长期的护城河。因此，瑞幸咖啡的模式并不适合采用昂贵的烧钱策略去扩张，烧钱带来的长期价值不大。瑞幸咖啡的补贴并不能阻止竞争对手进入这个领域。只要瑞幸咖啡停止补贴，有利可图的竞争对手同样可以开出各种快闪店。

瑞幸咖啡在停止补贴后，能否获得一个合理的利润率水平呢？东兴证券称，这是一个很难回答的问题。星巴克历史上的净利润率大约在 10%-15%之间。瑞幸咖啡要在比星巴克明显便宜的情况下，还能否获取合理的利润率呢？按照查理。芒格的方式，这种问题应该直接被划到“太难”里不予考虑了。

在一片质疑声中，瑞幸咖啡2019年Q3财报称，线下咖啡店在运营层面挺过了盈亏平衡点，实现了12.5%的利润率，盈利1.86亿元。

门店盈利的消息刺激了股价上涨。公司股价最高达51.28美元/股，总市值突破120亿美元。

承认造假后监管介入调查

雷达财经注意到，今年1月31日，浑水称收到了一份关于瑞幸咖啡的匿名报告，浑水认为报告内容属实。

报告作者动员了92名全职和1418名兼职人员在现场进行监控，收集了25843份客户收据，发现瑞幸将每件商品的净售价至少提高了1.23元或12.3%，人为地维持了这种商业模式。在实际情况中，商店层面的损失高达24.7%-28%。不包括免费产品，实际销售价格为上市价格的46%，而不是管理层声称的55%。

2020年2月3日，瑞幸咖啡对匿名做空报告进行回应，称报告中包含误导性和虚假指控，公司坚决否认报告中的所有指控。

随后，瑞幸股价很快回归到做空前。

然而，造假事件最终东窗事发。今年4月2日，瑞幸咖啡发公告自曝财务造假22亿。22亿元什么概念？截至2019年9月30日的前9个月，瑞幸的总收入才29亿。

瑞幸咖啡自爆造假后，公司股价开盘暴跌逾80%触发熔断暂停交易，随后在40分钟内触发了6次熔断，市值瞬间蒸发300亿，投资者损失惨重。

据澎湃新闻此前援引外媒报道，有知情人士称，美国SEC正在调查瑞幸咖啡员工财务造假一事。

证监会在4月3日表态，“对财务造假行为表示强烈的谴责。不管在何地上市，上市公司都应当严格遵守相关市场的法律和规则，真实准确完整地履行信息披露义务。”

4月22日，中国银保监会副主席曹宇称，瑞幸咖啡财务造假行为，性质恶劣、教训深刻，银保监会将坚决支持，积极配合主管部门依法严厉惩处。对财务造假行为，银保监会始终保持零容忍的态度，共同维护好良好的市场环境。

4月27日，腾讯新闻《一线》从相关人士处获悉，中国证监会已经派驻调查组进驻瑞幸咖啡多日。

同日，雷达财经前往瑞幸咖啡北京总部探访发现，下午 13 点时，瑞幸总部门口停有市场监管部门的车辆，数位身穿制服的人员走进瑞幸咖啡办公楼，调查至晚上20点多。

5月12日晚，瑞幸咖啡发布公告称董事会和高级管理层改组，CEO钱治亚和COO刘剑被暂停职务，并从董事会辞职，对参与造假的6名员工进行停职或离职安排。

瑞幸咖啡并未在公告中点出陆正耀的退出，不过，其名字在已经在提名及公司治理委员会中消失。

新上任的代理CEO是瑞幸董事兼高级副总裁郭谨一，也是瑞幸联合创始人，与此同时，公司宣布增补高级副总裁曹文宝及副总裁吴刚为新任董事，以填补钱治亚和刘健离职后空缺的董事会席位。

有分析认为，此次瑞幸咖啡管理层大换血，目的是保全背后资本。

被要求退市不影响投资者索赔

瑞幸咖啡管理层换血，并未让公司逃脱监管处罚。5月19日，瑞幸咖啡被要求退市。

“摘牌的概率具体有多大呢？因为我们没看到纳斯达克具体要求他摘牌儿的理由，现目前还不太好判断。” 美股维权律师、北京郝俊波律师事务所主任律师郝俊波向雷达财经表示，听证会为瑞幸咖啡提供了一个抗辩的机会，瑞幸咖啡可以对摘牌要求是否合理，是否违反纳斯达克相关规定提出抗辩。可以预想，瑞幸咖啡会尽量摆出理由，争取继续上市。

据郝俊波介绍，即使听证会驳回瑞幸咖啡抗辩理由，瑞幸咖啡依然可以提出申诉。这意味着，即使瑞幸咖啡最终退市，也会有较长过程。

“如果瑞幸咖啡由于弄虚作假、虚假陈述导致被退市的话，投资者都有权利索赔虚假陈述造成的全部损失。”据郝俊波律师介绍，摘牌退市不影响投资者索赔，如易居中国已经从美股退市数年，目前仍被投资者索赔。

据郝俊波介绍，对瑞幸咖啡的证券集体诉讼目前正在进行之中，但是由于美股证券集体诉讼制度的特殊性，需要首先选出首席原告，然后由首席原告的律师担任首席律师继续推动诉讼。由于目前还没有最终选出首席原告，导致这个案件还没有进入实质审理阶段。

“我们征集到了很多受损投资者，首批选择了5人。”郝俊波向雷达财经透露，其所在律师团队已经代理了5位分别来自中国、美国、英国、加拿大、沙特的投资者，其中沙特投资者损失接近400万美元。目前，郝俊波已向法院申请由上述5人担任本案的首席原告。

郝俊波表示，瑞幸咖啡、钱治亚、CFO Reinout Hendrik Schakel将被列为共同被告。为了拓宽赔偿渠道，在诉讼过程中，可能会追加安永、瑞信、摩根士丹利、中金国际、海通国际等中介机构作为被告。

据上海明伦律师事务所合伙人王智斌介绍，我国刚刚修订的《证券法》已于2020年3月实施。新《证券法》第二条规定，“在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照本法有关规定处理并追究法律责任”。

王智斌计划在中国证监会作出认定后再在国内提起民事索赔诉讼，目前在等待中国证监会进一步的执法进展。

值得一提的是，根据香港高等法院公布的5月15日审讯案件表，当天上午10点半，14家境外机构起诉瑞幸咖啡一案在香港特別行政区高等法院开庭审理，审理过程可对公众开放。目前尚未对外公开判案书。

信息显示，该案件编号为“HCMP 572/2020”，案件原告共包括Linden Capital、Am Asia Strategies Master、Aurigin Master等14家境外投资机构。

面临重重危机的瑞幸咖啡最终命运如何？雷达财经将继续关注。