作者：大灰狼律师

本文螺蛳壳里做道场，只说正邦，不说其他友商；撕逼的请另开传送门。

一、测算模型

1.假设公司月报数据均为真实；

2.假设2019年9月份以前仔猪外售为零；

3.公告未给育肥猪均价的，在异常月份和正常月份分别按照当月第三方给的三元猪均价的折价-10%和-5%毛估。异常月份为2019年1月（超常规集中出栏）、789月（农业部数据南方三季度集中受损）、11-12月（冲全年任务）。

4.2019年10月更新了月报披露格式，可以倒推9月份的育肥均价；11月首次披露了育肥均重。从月报格式上已经是养猪板块里披露最全面的！

去年三季度南方受灾严重后开始重点关注控制人下重注的正邦，并从草根调研的部分正邦广东养殖户数据、饲料数据和测试非洲猪瘟试纸数据判断，在养殖密度降低、公司后续防范措施跟上后公司死淘率已经大幅度降低。

但由于养殖行业有着无法跨越的时间周期，加上公司对资本市场长达半年的不沟通状态，没有任何预期引导，因此这种养殖板块经营的改善很大程度几乎没有提前体现在股价上，只有等公司月报和季报慢慢改变大家的预期。

二、经营异常月份解读：

1.2019年1月的出栏异常

19年1月出栏暴增，其实是当年全行业情况，可以参见下面的猪企月度出栏增长趋势图；行业里除了牧原，其他企业无一例外都在1月份出栏有一个非常显著的环比增速放大的情况。我个人理解是2个因素：1.春节因素，2019年2月5号是春节，考虑到屠宰场春节放假一般企业会在1月份大批量出栏。2.非瘟因素，彼时非洲猪瘟已经在北方肆虐四五个月，强化了养猪场节前落袋为安的决策。

而这种单月的集中出栏，一般下个月出栏必然低谷。比如正邦19年1月出栏76万之后2月出栏才36万，不到1月的一半。但如果按照2个月平均看，1-2月出栏和3-4月出栏基本一致。这种出栏的蹦极状态，在五个上市公司里面正邦最为明显，我个人理解是公司如实的公告经营情况不做平滑或者调节。

2.2019年7、8、9月的出栏异常

这3个月出栏异常是因为根据农业部和多个第三方数据，第三季度南方出现了市场最惨烈的猪瘟产能去化。以正邦的三个相对集中的主产区江西、广东和湖北为例（18年末产能大概都在15%左右），农业部监测数据如下：

江西：6月猪瘟开始加重，当月产能环比下滑8%，7-8月产能环比大幅下滑，7月环比下降20%，同比下降38%，8月环环比降下降40%，同比下降61%。

湖北：7-8月产能环比大幅下滑，7月环比下降15%，同比下降20%，8月环比下降16%，同比下降32%。

广东：6月环比下降20%，同比下降54%。7-8月环比降幅收窄，7月份环比下降13%，8月环比降幅6%，同比降幅已达到60%。

这样的猪瘟下，正邦、天邦、温氏这样主产区在南方、彼时防疫措施不到位的企业损失惨重。正邦出栏又开始了蹦极模式，7月多8月少9月多10月少，总体上越来越少，均重越来越低，甚至逼近90公斤；应该比较好理解。这四个月度平均出栏在40万头左右，比年初四个月均值56万头有30%的下滑，这还是在外购仔猪的情况下取得的，可见南方猪瘟的影响之大。

3、2019年12月的出栏异常

经过三季度猪瘟肆虐，10-11月份正邦月度出栏萎缩到30-35万头规模，但12月份竟然出栏接近62万头！在行业反应四季度猪瘟较为稳定的大前提下，这是闹啥幺蛾子呢？

通过均重分析，在8-9月份均重触底后正邦育肥出栏在稳步的提升，10-11月份育肥均重都到了一个合理区间（110-120公斤），且12月集中出栏的育肥均重也在110公斤左右，和以前猪瘟严重影响月份比明显不同。主要原因应该是公司在猪瘟严重的2019年，还要“打肿脸充胖子”，去争一个全年出栏的正增长。

在这个目标的指引下，11-12月份公司史无前例的每个月外销了10万+的仔猪冲量（在10月之前以及12月之后公司仔猪出栏都非常少），并在11、12月育肥猪出栏上也采取了一定的提前出栏策略，在这22万头仔猪和12月提前出栏育肥猪的助攻下，公司录得了一个全年出栏量区区5%的正增长，算是除了新希望之外第二家了，但是这点增幅也没啥劲。但是和集中出栏对应的，这两个月均价和全国均价比也出现了较大的偏离（全国猪瘟彼时很稳定），最近半年正邦育肥均价低于猪易网均价都在5%左右，2019年9-10月都超过了10%。

实际上公司12月我个人预测正常育肥出栏就是在40-45万之间，扣除接近12万仔猪，有10万头育肥猪在不是最经济体重下提前出栏了。这也导致2020年1-2月出栏相对于去年12月又有一个非常大的落差（30、34 vs 62）。

不过公司敢于在股权激励2020年60%的出栏目标情况下，最后2个月还集中出栏冲全年业绩大幅度提升股权激励业绩基准，说明公司对今年大概950万左右出栏目标也是有一定信心。

三、后续展望

从分拆数据看，最近三个月以来，正邦的出栏均重、均价、育肥头均、出栏头数都全部回归正轨；育肥均重已经连续2个月提升到120公斤，本月逼近130公斤，头均销售也稳步提升。

公司也没有像天邦那样大批量的出售仔猪，说明公司对当下自己农户育肥防疫还是有充足的信心。毕竟尽管卖仔猪大概可以赚1500-2000元的快钱，但是育肥在控制死淘率下可以挣3000+以上，而且还巩固了农户和规模。

据了解公司要到二季度后才会在满足自己农户发展的情况下，着手出售仔猪（根据去年11月兴业策略会指引，2020年1100-1300万出栏目标中预计大概300-500万头仔猪销售）。

四、业绩测算

至于一季度业绩，基于公司半年来未给市场任何有效交流，比较难以测算。三季度投苗的死淘损失会在一季报体现，这也是有券商给出了1季度完全成本22-23的原因，完全理解。按照一季度育肥20-23测算，大概养殖利润是15-17亿，其他板块忽略，已经做好了被啪啪啪打脸的准备。

全年利润在没指引下更没法算了，拍脑袋先给120-150亿，边走边看。

继续维持未来半年正邦科技猪股弹性第一的判断。

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